每日研报精选【2019-08-05】


ʱ䣺2019-08-18

  板块方面,按照申万一级行业分类,有色金属板块今日涨幅超过1%,农林牧渔板块微涨,其他26个板块均有不同程度下跌,汽车、交通运输、房地产和休闲服务四大板块跌幅超过2%,休闲服务板块更是下跌了3.43%。

  科创板方面,25只个股今日全部上涨,新光光电涨停,天准科技、容百科技、虹软科技和嘉元科技4只个股涨幅超10%。

  融资融券方面,沪深两市上周五融资融券余额合计为9,055.35亿元,较上周四减少了35.46亿元。

  1、海通证券:《19年7月美国非农数据点评:非农符合预期,降息概率仍大》

  美国7月新增非农就业人数16.4万,基本符合市场预期。6月非农数据从22.4万下修至19.3万,5月非农数据从7.2万下修至6.2万。7月美国失业率3.7%,劳动参与率微升至63.0%。我们的点评是:非农符合预期,降息概率仍大。

  一、7月非农符合预期。美国7月新增非农就业人数16.4万,基本符合市场预期。6月非农数据从22.4万下修至19.3万,5月非农数据从7.2万下修至6.2万。7月美国失业率3.7%,与上月持平,劳动参与率微升至63.0%。

  二、专业服务和医疗保持增长。分行业表现上,7月就业最多的贡献来自专业技术服务(3.1万)、医疗保健(3.0万)、社会救助(2.0万)和金融活动(1.8万),其余行业新增就业人数与上月相比变化不大。但信息业新增就业由正转负,零售业就业人数持续负增。

  三、薪资增长温和。7月美国非农私人企业平均时薪环比增长0.3%,与上月持平,同比增长3.2%。每周工作小时数略有下降,薪资整体增长温和。

  四、降息概率仍大。6月美国PCE同比1.4%,核心PCE同比1.6%,通胀整体依旧偏弱。7月美联储议息会议决定下调联邦基金目标利率25BP至2.00%-2.25%,同时决定提前结束缩表。美联储认为目前经济前景的不确定性依然存在,降息旨在防范下行风险,未来会根据动态数据做出政策决定。目前市场预期美联储9月再次降息概率超过80%。7月非农数据发布后,美国10年期国债利率和美元指数双双短期走高。

  1、招商证券:《行业比较系列:从中报前瞻看,哪些行业景气有望逐渐走出底部》

  参考历史上所经历的盈利周期,大多数市场的企稳离不开盈利增速拐点的出现。目前A股所经历的盈利周期则是从2016Q2开始,以资源品为代表的行业率先迎来业绩改善,紧接着以消费服务、医疗保健为代表的大消费行业业绩也出现了好转。整体A股的盈利在在2017Q1达到本轮的高点,伴随者经济增速的缓慢回落,整体盈利逐渐落入缓慢下行的阶段。

  2019年中报或者三季报将成为A股盈利周期的重要分水岭。在内外需不振的经济下行环境中,大多数行业难以实现景气度逆势上行。预计将会出现一部分能够率先走出底部区间并且实现新一轮的上行的行业,这种带动部分行业好转的驱动力可以来自新旧经济动能的切换,也有可能是政府为了对冲经济下行而采取的产业政策刺激。

  以2002年以来全部A股的季度财务指标为样本,判断不同行业的盈利状况以及趋势变化。绝大多数行业的财务指标所处的分位数均值均处于相对较低的水平,甚至轻工(5.7%)、汽车(8.3%)、电气设备(16.6%)、通信(19.2%)等一级行业的财务指标分位数均值已经落入末位,其中家用轻工、汽车整车、电气自动化设备、通信设备等二级行业的基本面指标表现最弱。

  财务指标处于历史较低分位数的行业是本文重点关注的对象。结合中报业绩预告以及中观景气的变化,有一部分盈利指标达到底部的行业已经出现了逐渐好转的信号。本文总结出以下六个值得关注的领域,乘用车、半导体、通信设备、电网自动化、光伏、油服设备。

  半导体:近期半导体行业景气度出现了触底回暖的迹象,如6月行业龙头企业台积电营收超预期,北美半导体设备制造出货额连续两个月复苏。可关注5G通信网络建设带来的产业链机会(PCB、射频器件、通信配套等)。

  通信设备:随着三大运营商资本开支的触底回升以及5G牌照的发放,我国新一代移动通信网络已经进入到5G建设的冲刺阶段,部分产业链企业将在下半年逐渐进入业绩兑现期。通信设备商及其上游元器件供应商(PCB、射频器件、光模块)将率先受益于5G通信网络的建设。

  乘用车:汽车行业将在2019年中报将迎来景气度降低至冰点的时刻。随着国六标准实施的不断推进以及涉及省市范围的加深,上半年选择持币观望的消费者在下半年将有更多国六车型进行选择,其购买力将逐步得到释放;低基数效应也将为今年四季度的销量回升创造空间。

  油服设备:国内三桶油纷纷制定了七年行动计划,即自2019年-2025年将进一步加大石油天然气的勘探开支,该计划将为整个油服板块营造超长的景气上行周期。2019年上半年油服板块部分企业盈利已经彰显复苏的迹象。

  电力自动化:2019年以来电网建设市场陆续迎来利好政策,本轮电网建设周期向产业信息化和智能化方向转型,电力自动化等细分领域投资额有望增加,电网自动化行业景气度在2019年下半年或迎边际改善。

  光伏:国内光伏产业政策出现了明显的边际改善,下半年国内光伏并网装机量需求的缺口以及海外光伏需求热度不减将对行业龙头业绩带来正向驱动。

  1、华创证券:《计算机行业“云”时代系列研究之二:软件即服务让奥多比重回伟大》

  奥多比是世界领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商。奥多比由查尔斯·格什克和约翰·沃诺克于1982年12月创立,自成立以来共经历了三个发展阶段:1)从单一应用到软件套件;2)软件即服务转型;3)智能化与平台化。目前奥多比已发展成为数字媒体和数字营销市场领导者,在数字内容制作软件市场份额高达53.6%,占据绝对领导地位。

  从传统软件企业到软件即服务企业的破釜沉舟转型之路。2012年5月,公司推出Creative Cloud,采用订阅服务模式,取代原有的license的模式,开启商业模式变革之旅。2013年5月,公司宣布所有的Creative Suite应用程序的未来版本只能通过基于订阅的服务模式购买,宣告着公司全面进入转型阶段。与公司预期一致,2013年由于传统永久许可收入迅速下降,费用并没有随收入的减少而下降,导致公司总收入与净利润迅速下降。然而,公司商业模式的合理性很快被证明,云化前后财务表现对比明显,收入与净利润迅速触底回升步入高速稳健发展阶段,订阅收入占比从2009年的10%提升至2018年的87%,同时运营费用迅速下降,订阅业务毛利率明显上升,公司成为软件即服务转型的标杆。

  软件即服务转型,让奥多比重回伟大。云转型战略的实施,给奥多比带来了重大变化,驱动公司走向更大的成功。1)软件即服务模式降低使用门槛,让价格敏感型客户群体转化付费用户,提升软件公司的市场空间;2)软件即服务模式可以显著提升奥多比整个客户生命周期价值;3)与传统的以订单为中心的license模式不同,软件即服务模式以过程为中心,能够为企业提供稳定的经常性收入;4)按年付费,续约享折扣的VIP Select和ETLA销售模式给奥多比带来更高的用户粘性。自转型以来,奥多比股价一路高歌猛进,市值持续上涨超7倍,目前已超1400亿美元。

  平台化&智能化,让奥多比强者愈强。2016年,奥多比发布底层人工智能工具奥多比Sensei,可以将深度学习等能力应用于公司旗下PS、Premiere、Illustrator等软件中,驱动用户体验的提升。基于Sensei,奥多比也逐渐向平台化发展。2016年起奥多比宣布将对公众开放Sensei的API接口。同时,2019年,奥多比发布了业界首个实时客户体验管理平台奥多比体验平台。目前已经有部分全球知名品牌使用奥多比体验平台进行内测体验,其中包括:家电及电子零售商百思买、信息技术服务公司DXC技术、装饰建材零售商家得宝、无线通讯公司Verizon Wireless和索尼互动娱乐。

  2、光大证券:《企业管理软件行业深度报告:云ERP高速成长确定性高,云转型驱动估值切换机会》

  全球ERP市场规模逐年小幅增长,2011-2018年间CAGR为2.9%,增量主要来自云ERP;ERP向云端转型趋势明显,2018年云ERP占比扩大至43.1%。全球ERP行业集中度偏低,由于ERP由大型企业向中型企业下沉以及电子商务等新领域渗透趋势,行业仍处洗牌期,产品体系行业及客户覆盖面、全球化程度不同决定各家市场位势差异。

  国内企业信息化需求依旧旺盛,驱动中国ERP市场规模维持快速成长,10-18年间CAGR达15.5%远高于全球增速2.9%。中国云ERP行业尚处于初级阶段,受益软件服务供应商的产品服务能力提升、以及企业效率成本诉求的需求供给端双向驱动,辅以国家政策鼓励企业上云,未来云ERP市场发展潜力大。

  伴随软件国产化浪潮的兴起,国产ERP软件企业逐步挤压海外企业份额,占据主导地位,2018年中国前七大ERP厂商中国产供应商占4家,依次为用友、金蝶、浪潮和鼎捷,四家市场份额合计达60%。前排厂商产品体系及行业覆盖面比较健全,但在不同规模企业市场位势有所差异,其中用友、浪潮主要聚焦大型企业,金蝶国际则聚焦中小企业;而东软、金算盘、管家婆等后排厂商,产品体系不够全面,行业覆盖面相对局限。六合现场搅珠

  不同于传统ERP时代,国产厂商在国内云ERP市场布局领先于海外厂商,有望占上风。金蝶在国内最早推动ERP云端转型,云ERP业务规模最大;用友随后推动云转型;浪潮云端转型步伐相对滞后,云业务规模较小。国内云ERP行业仍在发展初期,三家相继建立覆盖大、中、小微企业的产品体系,受益中小企业上云需求继续释放及大型企业市场开拓,其云业务有望延续高速成长。

  2.5 SaaS成分高低决定估值方法,国内企业云业务提早由PE向PS切换

  非纯SaaS企业根据转型阶段、SaaS占比不同对应主流估值方法有所差异。SaaS占比偏低的公司适用于整体PE估值,SaaS占比突破特定值后采用SOTP估值法更为合理,其SaaS业务估值逐步向PS估值法切换。云服务行业整体性成长机会逐步获认可,尽管国内部分传统软件企业仍处转型早期,云业务占比较小,然而市场基于其云业务前景给予一定估值溢价,相应云业务估值因此提早由PE向PS估值切换。

  3、天风证券:《轻工制造行业泛家居产业系列研究之三:定制家居产能过剩了吗?》

  定制家居行业近几年有较多公司成功上市,并陆续公告一些新产能投资计划,资本市场担心该行业会因此出现短期产能过剩和竞争过度激烈的情况。为了研究清楚这个问题,我们这篇报告梳理了7家主要定制家居上市公司的产能利用率情况,未来投资计划以及投产后对产能利用率的影响,希望能使投资者更清晰的掌握定制行业的供给和竞争情况。

  当前定制家居上市公司产能利用率都较高。我们根据公告和公式计算,2018年发现除一些新扩品类外,所有企业的产能利用率都大于80%,在90%以上水平居多,且大部分企业近几年产能利用率呈提升态势。一方面说明行业供给尚不存在过剩情形,另一方面企业现阶段有必要加快未来产能投资规划。

  历史来看,产能释放和营收增长的匹配度一直较好。定制家居产能建设周期短(一般厂房建设3-4年,设备1年左右),企业会根据未来1-2年营收规划调整产能释放速度,所以产能释放和营收增长的匹配度一直很好。从上市公司的情况来看,预计2018年是新增固定资产的阶段性峰值,之后将会减弱。

  龙头企业生产基地更重视全国化布局。欧派、索菲亚、尚品三家随着规模的扩大,具备了生产基地全国化布局的能力,欧派、索菲亚的全国化布局雏形已经完成,尚品无锡工厂投产后,华东生产基地也将具备规模。龙头企业全国化布局完成,可以在物流方面节省费用,拉开与地方性企业的成本差距。

  最后,我们尝试从行业投资的角度去理解定制家居这个行业是否可能存在投资过度?是否是一个竞争格局很差的行业?从木质家具行业的固定资产投资来看,12-14年每年20%以上的增长,到了15-17年回落到平均14%左右,大的投资增速是下台阶的。从动态的角度来看,木质家具制造行业的近3-5年的固投增速虽然略高于其他行业,但是10年的CAGR都相差不多,说明其他行业在5年前的投资增速也是很快的,是随着行业需求放缓,投资增速才相应放慢的。木质家具行业由于定制家具的兴起,这几年需求增速很快,但随着定制渗透率提升到一定水平,投资增速也在下降,行业新进入者也越来越少,未来5年,该行业投资增速继续下台阶应该是无疑的,行业竞争格局将持续改善。

  奶牛养殖基本实现规模化,奶价定价权仍在下游:目前,全国荷斯坦奶牛存栏约700万头,生鲜乳收购量2500万吨,三聚氰胺事件使得政府和乳企携手推动养殖规模化,行业规模化程度或已高达90%以上。与发达国家不同,国内奶牛养殖业因格局分散而相对弱势,下游乳企掌握原奶价格话语权,多数省份采取乳企直接定价模式。

  奶牛养殖属周期性行业,原奶新周期已拉开序幕:受奶牛2年生长周期影响,原奶产能变化滞后需求,3-4年为一个价格周期。2015年以来,奶价持续低迷及环保去产能导致国内奶牛存栏持续下降,同期液奶需求稳健增长&政策鼓励乳企加大国内原奶使用量,国内原奶供需缺口持续扩大,奶价自3Q18出现底部向上趋势。往未来看,环保趋严限制补栏速度,国内原奶供给或保持低个位数增长,而下游需求或中个位数增长,原奶确定进入新一轮上涨周期。

  液奶进入稳健增长阶段,企业梯队大幅拉开:经过数十年发展,液奶行业已告别高速增长期,但参照日韩人均喝奶量,行业仍有1倍空间,未来有望保持中高个位数增长。消费升级下,更具“营养”、“健康”概念的常温酸奶、高端白奶快速崛起,低温酸奶、巴氏奶受制冷链环境欠佳而仍未迎来发展大拐点。行业充分竞争下,全国性龙头发展后劲十足,份额遥遥领先,中小乳企停滞不前。常温奶龙头凭借高端化&规模效应加速份额收割进程,低温奶因奶源、冷链、渠道等因素限制,区域乳企继续盘踞。

  常温格局改善&原奶供给偏紧推动液奶竞争长期改善,龙头企业正向快消平台进化:伊利保持远快于竞品的速度收割常温份额且相对差距持续拉大,随着单寡头格局逐步确立,有望推动全行业竞争减缓。原奶或处于供不应求阶段,乳企缺奶或致费用投放意愿减弱,行业竞争有望趋于缓和。相较其他食饮龙头,液奶龙头具备广泛的渠道网络和品牌知名度,正推动品类多元化,有望向快消平台型公司进化。

  资本化率(Cap Rate)是对高标仓估值的常用指标,用于衡量投资人对具体项目所要求的收益率水平。标仓项目的估值Current Value=NOI/Cap Rate。净营运收入NOI取决于租金和出租率等因素,在评估期间内表现相对稳定;Cap Rate则由投资人自主设定,与其对物业质地、市场交易和风险偏好的综合评估相关,是高标仓估值短期波动的主要因素。当市场Cap Rate处于低位时,意味着投资回报率要求较低,市场愿意支付高溢价,从而驱动项目价格上涨;反之则反。

  当前高标仓的Cap Rate已经接近市场下限,未来估值的上涨将由运营驱动。2014年以来,我国高标仓估值快速拔高,Cap Rate相对购物中心、写字楼的优势明显收窄。综合比较各类物业、全球市场以及大类资产收益率,我们认为本轮估值上涨是市场资金逐步重视高标仓资产所引发的估值修复过程。但是,目前的Cap Rate已经逐步接近市场底线,短期内通过压低Cap Rate以继续抬高估值的可能性不大,未来项目价格的上涨将主要由运营情况驱动。北上广深及其周边城市租赁需求稳健,有望成为资金布局的首选市场。

  流动性不足导致高标仓资产长期折价,目前情况正在逐步改善。随着近年来高标仓成为投资机构多元化配置的重要选择,流动性已经有所改善,退出渠道日益丰富。1)收购整合:普洛斯、万科等物流地产开发商表现积极,房地产基金规模快速增长;2)资产证券化:2016年以来苏宁、顺丰、菜鸟、宝湾的高标仓ABS产品陆续上市,为发行人提供项目经验;3)REITs:境外市场是当前主要的发行渠道,中国内地积极推进公募REITs也有望创造新通道。

  关注2019-2021年新增供应和需求波动对高标仓估值产生的冲击。1)市场总供应增加:目前我国的高标仓存量面积约5100万平米,2019-2021年将新增2000万平米,其中2019年1000万平米,预计将对租金和出租率的提升造成阻力;2)电商需求转移:目前电商仍是高标仓主要租户,但需求正逐步往自建仓迁移。2019-2020年主要电商预计将有380万平米的自建仓逐步交付,对租赁需求的冲击仍将延续。

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